也许中国平安还有另外两个技术性的考虑，一个是其来自于货币现金、可观的保费收入和投资收益急剧膨胀的总资产必须找到合适的投资对象；另一个则是由美国次贷危机所引发的国际金融市场动荡似乎提供了绝佳的出手投资机遇。而这两个因素都和相互仍有相当隔离的中外资本市场有关。
作为中国保险行业巨头之一的中国平安具有独特的经营理念和方法，取得了很好的经营业绩。中国上市公司股权分置改革、大陆新兴市场巨大潜力和国际竞争力的释放、汇率改革的加速等使得大陆股市在制度变革、业绩、本币升值和流动性过剩等直接、间接原因的推动下，在2005年6月到2007年10月期间，有了近400%的涨幅，中国平安的潜力也在其中得到了绝无仅有的释放，积蓄了足够的力量。
但是，美国次贷危机爆发以来，国际金融市场迅速调整，也加剧了国内股市的下跌。如果仅看指数的跌幅，人们可能产生错觉。因为，国内股市的跌幅远远超过了发达国家和地区的股票市场，也许境内市场的投资潜力更大。可问题是，国内市场现有的上市公司远远达不到中国平安的特定投资需求。而从另外一个更加稳健和长远的角度来讲，中国平安这样的公司，早晚要以相对其它公司更大的规模谋求海外发展，以有效地拓宽投资渠道、更大范围地分散风险和获得长期稳定收益。
对于中国大陆企业来说，目前的全球经济确实很有吸引力。本次国际经济失衡大致从上世纪90年代中期开始，特别是亚洲金融危机以后，发达国家和地区，特别美国的经常性账户余额占GDP的百分比一降再降，其经常账户赤字一度占了全球经常账户盈余的大约三分之二。自去年美国次贷危机爆发以来，事态的恶化已经使得西方主要国家的央行等开始采取向商业银行注资等反常措施增加流动性和稳定信心。对现在的美国经济，人们是两边害怕，既担心危机不停，市场继续下滑，又担心现在注入和刺激的流动性滞后泛滥。在由此导致的担忧和观望之中，似乎出现了一些难得的投资机会。
而对于中国平安，关键是要选对投资对象和把握好投资时机。从富通集团自己的网站(www.fortis.com)可以了解到，这是一家以经营银行及保险业务为主的国际金融服务提供商，通过自有渠道以及其它中介机构和分销合作伙伴为其个人、公司和机构客户提供一系列完善的产品和服务。富通集团拥有323亿欧元的市值(截至2008年2月29日)，是欧洲前15大金融机构之一，有良好的偿付能力，其遍布全球50多个国家的网点以及6万5千名专业员工具备地区特点和全球经营能力。而美国次贷危机爆发以来，富通也和欧美很多金融机构一样，股价大幅下挫，去年11月，富通的股价所对应的P/B仅1.16倍，P/E仅6.4倍。
而在另外一个方面，如果真像最近的国际货币基金内部刊物“IMF Survey”认为的那样，由美国次贷危机引发的近期全球金融市场动荡也说明，市场可能以迅速且出人意料的方式逆转。全球经济失衡的情况似在2006年到2007年达到顶点，目前来看可能将以快于预期的速度反向变化。那么，中国平安目前这个时点的选择应该是非常准确的。
可是，历史总是在走过之后才能看得清楚。对于美国次贷危机拖累诸多欧美银行陷入亏损是否意味着投资机会的来临。同样是走向境外的中投，鉴于黑石的表现，其领导层已经认识到，“事实上是挑战大于机遇”。而在摩根大通收购贝尔斯登后，中信证券宣布放弃与贝尔斯登相互投资10亿美元的计划。而有猜测认为，摩根大通的收购有美联储在背后撑腰来承担风险，收购并不是仅仅为解决贝尔斯登本身的危机，更是为了防止危机传导到美国整个投行业和金融体系。所以，中国平安收购富通到底能否成功最终依赖于现在和将来的富通财务状况究竟怎样。
海外并购的风险
3月19日，中国平安披露了上市后首份年度报告，在业绩大幅增长的同时，其海外拓展计划也尤为引人关注。同时发布的投资富通投资管理公司的公告称，平安集团已与欧洲富通集团签署建立全球资产管理合作伙伴关系的谅解备忘录，拟以21.5亿欧元(约合240.2亿元人民币)收购富通投资管理公司吸收合并荷兰银行旗下资产管理公司(不包括某些非核心资产)后全部已发行股份的50%。富通集团是集银行和保险于一体的综合化金融集团，业务范围与中国平安的保险、银行、资产管理三大支柱相吻合。通过对富通投资公司的收购，有利于平安直接提升资产管理业务能力、完善综合金融服务平台，并进一步巩固和强化其多元化战略。
在评判海外并购的综合收益时，我们必须同时考虑到其内在风险。
首先是估值风险。平安对富通集团的收购始于2007年11月。截至2008年1月22日，平安已通过二级市场购入富通集团约1.1亿股股份，约占总股本的4.99%，总对价约为21.1亿欧元，均价约为19.05欧元/股。但该笔投资已经给平安造成数亿欧元的浮亏，3月20日富通股价收于15.16欧元/股，每股浮亏近4欧元。同时，全球次贷危机并未真正消除，海外市场仍存在继续恶化的可能，短期内亏损仍难抵补。对于拟收购股权，估算2007年静态市盈率约为17倍，而动态市盈率接近20倍，估值并无绝对优势。因此，从短期看平安的此次收购入股价格偏高，会带来一定程度的亏损，长期收益则有赖于全球金融市场的回暖及公司业务的拓展所带来长期收益的提高。
其次是盈利能力风险。平安对富通的收购基于其以往良好的盈利能力。富通集团在过去的几年中表现了良好的发展势头，净利润4年的复合增长率为69%，ROE基本保持在15%以上，但受累于次贷危机的影响，公司业绩在2007出现了明显下滑，未来一段时间内的盈利能力并无法保证。此外，从区域结构来说，其利润来源主要是荷兰、比利时和卢森堡，欧洲业务的贡献高达95%，区域性比较明显，全球性的战略扩张有待实施。
三是市场波动风险。当前全球金融市场已经进入了不稳定状态，直接影响到未来投资收益的稳定性。在全球金融市场波动性加大、市场预期低迷的情况下，价格并不能作为衡量投资的唯一尺度。尽管价格已为当期低点，却未必表明金融资产的价格已经触底。特别是在危机持续恶化中，未来债务负担的不确定性加大，因此即使是零收购价也不一定代表绝对盈利，这点从中信证券暂停对贝尔斯登的收购中也可见一斑。此外，尽管富通投资的次贷风险敞口已由富通银行承诺予以保证，但未来危机的影响仍难以估计，并且可能会影响到其他资产的质量。
四是经营管理风险。根据协议，平安拟收购股权为50%，但在股数上少于富通一股，并没有取得富通投资的经营管理权，很难说平安真正获得了富通的巨大资产管理业务。不直接参与经营管理，降低了经营风险，但同时也削弱了对富通投资的控制力。此外，并购完成后的资源整合也应提前纳入考虑范围，避免整合过程中产生矛盾。
最后是汇率风险。海外并购的直接风险即为汇率风险，因此必须要考虑到汇率的波动。在净利润不变的情况下，人民币的不断升值必然会降低财务贡献度，直接影响到投资收益。
当前，受累于次贷危机的影响全球资产不断缩水，这对于寻求海外发展机会的中国企业来说是机遇也是挑战。中国企业应根据自身情况积极探索扩张路径，但必须注意到资产价格并不是唯一决定因素，在把握扩张机会的同时，必须考虑到各种潜在风险以及并购时机等问题，预先设计好整合规划，使协同效应达到最大化，实现预期目标。
中央财经大学MBA教育中心副主任 宋巧博士
中央财经大学金融学院硕士研究生 高宇
仍有细节要考量
平安在方兴未艾的中国全球并购活动中留下了重彩一笔，这样的并购在前几年基本属于天方夜谭。记得联想当时购入IBM笔记本业务时，众多媒体无不冷眼旁观，认为除了并购长了中国人的志气之外，并不会为联想带来看得见摸得着的“好处”。然而，4年过去了，联想并没有陷入并购的泥沼，PC业务一帆风顺。自此，羽翼丰满的中国企业开始将眼光放之全球，07年1月4日，工商银行和印尼Halim银行的股东签署收购协议，工行将收购这家总资产5000万美元的银行的90%股份，旨在获取进军印尼银行业的牌照。10月底，又完成了非洲最大银行的收购。08年中铝公司联合美铝收购了全球矿业巨头力拓的英国上市公司12%的股份。越来越多的“蛇吞象“现象在上演。
此次平安并购富通集团，首先是基于自身的发展战略，面对加入WTO后的国际同业竞争，以及金融业需要各种类型的投资产品来平衡自身的风险，中国金融业混业经营的发展方向是确定的。平安已经具备保险、银行、证券、信托牌照，缺少基金牌照等。并购富通获得了基金业务牌照，使平安朝着混业经营的方向迈出重要的一步。其次，由于受美国次贷危机的影响，全球参与次级债业务的金融机构无不陷入严重的亏损状态。全球股市也因此大受连累，提振乏力。在这样的情况下，金融机构的市值明显要比“牛市”时“便宜”。平安此时介入，节省了大量的并购成本。投资的一条金律是反大众心理，就是在大众恐惧的时候保持冷静理性，低成本介入，提高盈利水平。而在全球股市低位的时候实行并购正是应用了这样一条金律。这是基于并购成本的考虑。从效益方面考虑，中国企业可以迅速地获得业务能力的提升，节约了学习的时间和成本。虽然中国企业在迅速地成长，但过去更多的是面对国内的市场，没有机会到国际市场上“冲浪”，体会变幻莫测的市场环境，应对迥异不同的投资环境，面对文化不同，消费行为不同的消费者。企业应该利用这样的好机会走出去，去经历风雨，培养迅速的反应能力，正确做出决策的能力。
由此看来，平安的并购策略从大方向上看是正确的。当然，做出这样利于长期业绩的策略和平安对于管理团队的大手笔激励不无相关。但是并购仍存在需要细细考量的地方。
首先，介入时机的选择。平安是否选择在低位附近进行并购，目前我们无法判断，但可以预见的是，美国的次贷危机还没有结束，美国的经济衰退相当严重，各国央行的联手救市可能收效有限。
其次，由于并购带来的资金需求，促使平安在08年初做出巨额融资的决定。虽然管理层否认巨额融资并不是用来实施并购，但这样的说法难以服众。平安的巨额融资导致了股价的连续下跌，3月23日和24日连续两天被钉在跌停板上。这是投资者“以脚投票”的结果。平安股价“跌跌不休”甚至还影响了整个A股市场。由此看来，融资时刻的选择同样需要把握，如果融资时刻选择不对，例如，在投资者信心不够坚定的时刻选择融资，对于股价就会有负面的影响。如果融资数量过于巨大，也会难以跳脱“圈钱”的嫌疑。所以，企业在做出并购决定的时候，还是要进行“360度”的考量。
最后，并购后存在的超级难题就是协同的实现。并购后失败的案例比比皆是。明基并购西门子手机部门在经历不到一年后以失败告终。TCL多媒体(TMT)并购法国汤姆逊公司彩电业务，双方合资成立TCL汤姆逊公司(TTE)。同一年，还闪电般地并购了法国阿尔卡特的移动电话业务。但是，这些并购最终还是以失败谢幕。归集起来主要有这么几个原因：一是管理人才的缺乏，国内企业进入变幻莫测的国际市场，面对更多的是不确定，不了解法律，不了解环境。原有的管理团队缺乏对于国际业务进行管理的经验。二是各国之间文化鸿沟巨大，难以实现相互认同，导致管理成本的上升，带来盈利方面的风险。三是维系并购部门关键人才困难，企业并购部门关键人才的薪酬水平，整合时对于并购部门的授权，都会影响到关键人才的去留。IBM研究显示世界性大公司70%的并购失败。且这些大公司在并购方面已经做得尤为谨慎，较少实行跨国并购。关于并购方面的统计令人沮丧，但仍然希望中国的跨国并购能够改写这样的局面，苦练内功，实现协同效应。
中国平安并购之路还很漫长，希望公司的管理层能够清楚地意识到并购的风险，从思想上做到足够重视，从人才上做到唯才是举，从文化上做到沟通认同，从管理上做到细致到位。
不缺天时地利 只欠人和因素
中国平安的发展目标是成为以保险、银行、资产管理为核心，国际领先的综合金融服务集团之一，而本次拟收购对象的富通投资恰恰在资产管理业务方面见长，目前富通投资管理资产规模将达到2450亿欧元，如果收购成功将大大加速了中国平安的国际化进程，同时强化了其资产管理业务的发展规模。所以说本次收购不仅可以使得中国平安借助富通平台迅速进入欧洲金融市场，而且借助富通的资产管理能力来强化中国平安在国内及亚洲地区的资产管理能力，可谓“一石二鸟”，收益良多。
随着美国“次贷危机”的发生，全球股市接连下跌，而富通股票更是由2007年4月10日的29.58欧元的高点，连续四个月的下跌，为中国平安提供了一个绝好地“抄底“机会，最终实现了二级市场收购目的。可以说中国平安巧妙的选择了一个“天时”，以相当对较低的成本，来加速其战略目标的实现进程。
近年来我国经济一直保持着高速增长的势头，2003年至2005年，我国经济增长对世界GDP增长的平均贡献率高达13.8%，仅次于美国的29.8%，排名世界第二。而我国外汇储备也是节节攀升，截止2007年我国外汇储备已经达到1.53万亿美元，同比增长43.32%。为此，国家专门成立了中国投资公司，以部分缓解外汇储备过量带来的压力。同时，国家也在有控制地释放流动性过剩，扩大QDII规模，让部分资金流入海外。所以说中国平安巧借中国流动性过剩的“地利”时机，“响应国家号召”，通过海外并购减少国内流动性过剩压力、减轻人民币升值压力，顺应国家经济战略获得监管部门的支持也是“理所应当”的了。
国际上关于并购有一个“七七定律”，指70%的并购没有实现期望的商业价值，其中70%的并购失败于并购后的文化整合，文化差异越大失败的可能性越高。而此次中国平安的并购目标是欧洲的成熟金融集团，其各层级人员会对自身的民族文化和企业文化有很高的认可度，新平安富通公司的文化整合无疑面临着更大的挑战。
富通投资管理现行的业务战略未来将在平安富通投资的两大股东的支持下得以延续，并且平安富通投资将打造一个拥有两大本土市场(荷比卢和中国)的独特的资产管理业务，并通过与荷银资产管理的合并带来显著的协同效应和更大的全球规模。这样的合作模式下，我们建议平安富通公司在并购之初采取文化隔离的方式进行企业文化的整合，有利于新公司的平衡过渡，并在欧洲和亚洲两大区域获得较快速资产管理市场增长。''
联手富通进军海外
3月20日，中国平安在2007年财务报告发布会上宣布，拟斥资21.5亿欧元 (约合240.2亿元人民币)，购买欧洲第14大金融机构——富通集团旗下合并荷兰银行资产管理公司后的富通投资管理公司全部已发行50%的股份。同一天，平安旗下的平安信托以9.6亿元击败中国人寿，成功竞拍许继集团100%股权，从而间接入主中原证券。一时间平安在国内国际资本市场攻城略地，掀起并购的狂飙，业界惊呼“平安来了”。
中国平安一直都有一个远大的理想，“成为世界最优秀的公司”。这从平安董事长马明哲2006年的讲话中可见一斑：“……我们必须看到，目前平安的发展并不平衡。从业务系列的比较来看，2004年，寿险贡献利润占到集团总利润的92.2%，产险贡献为7.4%，信托、证券、银行三项业务的贡献合计小于0.5%；收入构成上，99%来自国内业务及投资收入。而我们的目标，是到2014年，使寿险贡献利润占比落到45%，产险贡献10%，银行贡献32%，资产管理业务贡献10%，其它业务贡献3%。收入构成上，届时将有35%的收入来源于海外投资。”
中国平安收购富通投资，是中国平安与富通之间的第二笔交易，同时也刷新了中国保险业单笔海外投资额纪录。去年11月，在平安获准投资海外后不久，中国平安旗下中国平安人寿保险股份有限公司斥资18.1亿欧元，在二级市场陆续买入富通集团总计4.18%的股票，一举成为其最大的单一股东，后增持至4.99%。与上一次财务性投资不同，这一次明显属于战略投资，平安的海外扩张意图昭然若揭。
富通集团通过其旗下全资子公司富通银行，间接持有富通投资管理公司100%的股权。由于富通银行有大量资产涉及美国次级债务危机，2007年四季度提取资产减值15亿欧元，并导致该季度利润下降45%。同时，富通集团去年支付240亿欧元购买荷兰银行旗下资产管理公司致使其资金更加紧张。2008年3月5日，著名评级机构穆迪投资者服务(Moody's Investors Service)由于担心富通银行资本金状况，将其信用评级从“中立”下调至“负面”，富通集团急需输血。
通过此次收购，富通集团可以部分解决资本金不足问题，避免与贝尔斯登相同的命运；对中国平安而言，有利之处在于：作为富通集团的大股东，帮助富通集团度过危机，提高自己在欧洲的知名度，还可以通过富通集团股票的上涨获利，至少避免自己的前期投资出现更大的损失。中国平安与富通集团正式签署《谅解备忘录》还约定，对于富通投资管理公司拥有的次级贷款衍生债券品种的潜在损失，如果发生则由富通银行单方面承担。平安对富通的“抄底”，可谓双赢。
截至2007年12月31日，富通投资管理公司总资产为1330亿欧元(1431亿元)，净利润为1.02亿欧元，平安发布公告透露称，富通投资管理公司预计将于2008年4月2日启动与荷兰银行资产管理公司的合并。合并后的目标公司注册地在比利时，将成为一家全球性的资产管理公司，中文名称将改为“平安富通投资管理集团控股公司”，中国平安将因此迅速拥有一个具有国际领先水平的全球性资产管理平台，合并后平安富通的管理资产规模将上升至2450亿欧元，将成为中国最大的资产管理公司。
随着外管局逐步开放境内资金有序至境外投资，未来全球投资将成为各类投资管理公司的发展方向，中国平安拟快速实现海外投资的本土化战略。在中国平安现有的平台中，已经收购深圳商业银行、进军基础设施中国沪高速铁路、收购许继集团100%股权等，但唯独资产管理这一平台成为木桶理论中的“短板”，因此本次收购后有望提升中国平安的盈利能力。
对于未来的出海动作，平安高层并不避讳，表示无论是自身发展还是以股权投资的形式进行，海外业务扩展都是必经之路，而QDII等诸多有利政策出台，更加速了公司积极参与国际资本市场的计划。
马明哲表示，这笔投资与中国平安的长期发展战略非常吻合，将给中国平安带来较高的财务回报和稳定的现金流，让中国平安朝着保险、银行、资产管理的“三大支柱”战略架构目标又迈进了一步。
